デリバティブを奏でる男たち【48】　元コットン・カウボーイのポール・チューダー・ジョーンズ（後編）

◆リバウンドも制す

　今回は、チューダー・インベストメント・コーポレーションを率いるポール・チューダー・ジョーンズ二世（通称ポール・チューダー・ジョーンズ、PTJ）を取り上げています。1986年半ば頃からチューダー・インベストメントでは、ポートフォリオ・インシュアランスが主な原因となって1988年の春ごろに米国株が暴落に見舞われることを予見していました。こうした推測は同社リサーチ担当役員のピーター・ボリッシュが開発した1929年のアナログチャートモデルによるもので、1920年代と1980年代の米国株チャートがよく似ていることから、このモデルが生まれたといわれています。

　そしてジョーンズは、暴落の際に市場がどのような展開をみせるかについて台本を描き、台本が現実になる瞬間をとらえるべく、少ない金額で練習しながらシミュレーションを繰り返していたようです。1987年のある金曜日に過去最大の商いを伴って株価が下落するさまをみたジョーンズは、暴落が始まったのではないかと感じ取り、S&P500の先物を可能な限り空売りしました。

　その週末にジョーンズは、他のヘッジファンドの仲間と一緒にバージニア州へハンティングに出掛けています。帰りは自家用機が混んでいたので、ジョーンズは席を譲り、バージニア州に残るつもりでした。しかし、仲間から大きなポジションがあるなら戻った方が良いと促され、後にブラックマンデーといわれる事態に立ち会うことができました。

　週明けのニューヨーク・ダウ工業株は1日で22.6％も値下がりする大暴落に見舞われ、市場はパニック状態に陥ります。この事態を収拾するために、米連邦準備制度理事会（FRB）は市中へ資金を注入し、金利を下げて人々の気持ちを鎮めるだろう、そうすれば債券は暴騰する、とジョーンズは考えました。そこで暴落の当日の引けでS&P500の先物を買い戻し、過去最大の債券買いポジションを組みます。

　こうした推測は見事に的中し、チューダー・インベストメントはこの年、手数料を差し引いた後で125.9%もの運用パフォーマンスをあげ、推定で1億ドルを稼いだようです。この急落でタイガー・マネジメント、クォンタム・ファンド、スタインハルト・パートナーズＬＰといった1990年代におけるヘッジファンド業界の「ビッグ3」は大損を被りましたが、チューダー・インベストメントをはじめ、キャクストン・アソシエイツやムーア・キャピタルといった「ジュニア3」は良好なパフォーマンスでした。

◆日本のバブル崩壊

　チューダー・インベストメントは日本のバブル相場にも参戦します。当時の東京株式市場は大賑わいでした。例えば1987年2月に上場したＮＴＴ <9432> [東証Ｐ]は、売り出し価格119.7万円に対して初値は160万円。このときのPERは250倍だったといわれています。そして、上場の2カ月後には318万円にまで高騰。その当時で世界一の時価総額企業となりました。もちろん、10月のブラックマンデーでは日本株も急落に見舞われますが、すぐに回復して、東京株式市場のバブルは1989年末まで続きます。こうした相場においてチューダー・インベストメントは、東証株価指数（TOPIX）先物や日経平均先物を1988年9月の取引開始から積極的に売買していました。

日経平均株価　月足（1987年1月～1991年2月）


　しかし、日本株はいずれ暴落する、とジョーンズはみていました。もちろんバリュエーションが高かったことも背景にありますが、当時の日本の投資家が運用者に対して年間8％以上のパフォーマンスを求めていたことも災いし、そのパフォーマンスが株式で実現できなければ、運用資金は株式市場から債券市場に流れ込むと踏んでいたようです。1990年1月の初めに日経平均株価が数日で4％も下落したとき、ジョーンズは描いていた台本が現実のものになると感じました。そして、数カ月前から取引が始まったばかりの日本の株価指数オプション市場でプットを買って大きな利益を得ます。更には下落途中のリバウンドでも利益を上げ、夏以降の再下落相場でもショート・ポジションを取り、この年は87.4％の運用成績を稼ぎ出しました。

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