いちごグリーン Research Memo（1）：10か年長期業績予想を可能とする安定性が魅力。資産規模の大幅拡大も視野

■要約

いちごグリーンインフラ投資法人<9282>（以下、いちごグリーン）は、既存不動産に新たな価値を創造する心築（しんちく）事業・アセットマネジメント事業・クリーンエネルギー事業を主力とするいちご<2337>をスポンサーとし、いちご投資顧問(株)に資産運用を委託し、いちごECOエナジー(株)をオペレーターとする再生可能エネルギー発電設備を対象に投資するインフラ投資法人である。2016年6月に設立され、2016年12月に東証インフラファンド市場に上場した。決算期は年1回（6月）である。スポンサーのいちごは、当期純利益14,894百万円（2017年2月期）、総資産273,459百万円（同）を誇り、心築ノウハウをコアコンピタンスとする総合不動産会社である。2015年11月に東証1部に昇格、2016年8月にはJPX日経インデックス400の構成銘柄に選定されている。

再生可能エネルギーには固定価格買取制度（Feed-In-Tariff、FIT制度）があり、一定の設備認定を受けた施設で発電された電気は、電力会社と接続契約締結の上、固定価格で買い取ることを国が約束する。一度適用された価格は太陽光の場合には原則として20年にわたって保証される。いちごグリーンの15発電所の売電価格の平均は38.7円/kWhであり、有利な時期に契約を締結していることがわかる。

1. いちごグリーンの特長
いちごグリーンの特長は、様々な取り組みを通じて業績の安定性を確実なものとし、安心して投資できる環境を整えていることである。北海道から沖縄まで全国に地域分散投資していること、一定の日射量から計算される売電収入が契約で保証されていること、建築のプロにより堅固できめ細やかに地域特性に合わせた発電所となっていること、統合監視システムにより発電ロスが最小化されていることなどを通じて業績の安定性は非常に高い。結果として史上初めて、10か年におよぶ長期業績予想を公開することが可能になっている。

また、いちごグリーンの強みは、発電から得られる安定した現金収入（FFO）にある。但し、保有する資産の大半が発電設備であることから、毎期、減価償却費として費用が計上され、営業利益が減少する。この減価償却費は会計上の費用であり、実際には現金支出を伴わないことから、いちごグリーンの手元資金として残ることになる。いちごグリーンでは、この資金の約40％程度を目処に投資主に積極的に還元する方針としており、これが利益超過分配金として、投資主に分配される。この投資主への還元策もいちごグリーンの大きな特長のひとつである。

2. 業績動向
2017年6月期（第2期、実質運用期間は7ヶ月）の営業収益は566百万円（予想比3.9%増）、営業利益158百万円（同24.7%増）、経常利益97百万円（同48.9%増）、当期純利益94百万円（同50.0%増）と上場後初めての決算は順調な滑り出しだ。営業収益が予想を3.9%上回ったのは、主に発電量の上振れなどが原因である。上場に伴い弁護士費用などのアドバイザリーコスト等を保守的に見積もっていたため一般管理費が下振れし営業利益も想定以上だった。1口当たり分配金は4,278円（予想比16.9%増）、うち利益分配金は1,738円（同55.2%増）、うち利益超過分配金は2,540円（同0%）となり、利益分配金の増加が分配金全体を押し上げた。

2018年6月期（第3期）は、営業収益は1,095百万円（前回予想比13.7%増）、営業利益262百万円（同21.3%増）、経常利益147百万円（同24.6%増）、当期純利益146百万円（同24.8%増）と前回予想（2017年5月予想）を上方修正した。営業収益および各利益において2ケタの増加になっている要因は、2017年7月に2か所（山口県）の発電所を取得したことによる発電量の増加である。今回の発電所取得に当たり、エクイティファイナンスを行わず、借入金と手元資金のみを活用したために、1口当たりの純利益が増加し、1口当たり分配金（利益超過分配金含む）は7,180円（同550円増、8.3%増）と増加することを予想する。長期の安定した業績が見込めるとともに、新たな資産の獲得により分配金のさらなる向上が見込めることも、いちごグリーンの魅力だろう。

3. 成長戦略
インフラ投資法人の特性として、内部成長（不動産のように稼働率を上げるなど）を意図的に行うことに限界があるため、外部成長が成長戦略の柱となる。スポンサーのいちごでは、開発段階のものを含めて43発電所を運営しており、15発電所をいちごグリーンに組み入れている。パネル出力においても約128MWを運営しており、約29MW（23%）をいちごグリーンに組み入れたに過ぎない。スポンサーによる新規の発電所開発は継続されているが、現状でも約4倍の規模（パネル出力比較）までは成長の機会があると考えられる。いちごでは、1MW以上の発電所を優先し、1年以上保有したうえで、安定稼働が確認できた発電所からいちごグリーンに組み入れる方針だ。投資口価格を考慮しながら、長期にわたる安定性と成長性の両面を追求していく考えだ。

■Key Points
・史上初の10か年長期業績予想を可能にする高い安定性が特長
・2018年6月期は、2017年7月に取得した2発電所が寄与し、収益および分配金が向上する見通し
・現状、スポンサーであるいちごが運営する発電所の23%を組入れ。将来的には4倍程度の資産規模に拡大余地あり

（執筆：フィスコ客員アナリスト　角田 秀夫）

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　提供：フィスコ